Дипломная работа: Анализ взаимосвязи между дивидендной политикой компании и показателями корпоративного управления

Н1: Индекс качества корпоративного управления положительно и статистически значимо влияет на коэффициент дивидендных выплат.

Также мы использовали показатель, связанный с советом директоров компании, а именно долю независимых директоров в составе совета директоров. С точки зрении агентской теории многие авторы (Jensen, Meckling, 1976, Fama, 1980; Fama and Jensen, 1983; Jensen, 1993) отмечали, что независимые директора положительно влияют на решение конфликта между топ-менеджерами и акционерами. Что касается влияния данного показателя на дивиденды, то в исследовании Hu, Kumar (2004) была выявлена положительная связь, как и в работе Bhattacharya (2016) и Smith et al. (2017). Таким образом, мы ожидаем выявить положительное влияние данного показателя на коэффициент дивидендных выплат.

Н2: доля независимых директоров в составе совета директоров компании положительно и статистически значимо влияет на коэффициент выплат дивидендов.

Как уже отмечалось в предыдущем параграфе, корпоративное управление компании реализуется не только через внутренний, но также и через внешний контроль. В связи с этим влияние качества корпоративного управления на дивидендную политику будет также проанализировано через показатель доли институциональных инвесторов в акционерном капитале компании. Несмотря на то, что с точки зрения агентской теории авторы отмечали положительное влияние институциональных инвесторов на агентский конфликт и дивидендную политику компании (Hartzell and Starks, 2003; Khan, Dharwadkar, and Brandes, 2005; Velury and Jenkins, 2006), эмпирические результаты оказали противоречивыми. Если в работе Short, Zhang, Keasey (2002) была обнаружена положительная связь между долей институциональных инвесторов в капитале компании и дивидендными выплатами, то в исследовании Amihud and Li (2006) и Smith et al. (2017) влияние институциональных инвесторов на дивиденды оказалось отрицательным. Гипотеза №3 данного исследования выглядит следующим образом: Н3: доля институциональных инвесторов в акционерном капитале компании положительно и статистически значимо влияет на коэффициент дивидендных выплат.

Данные гипотезы будут проверяться при помощи статистического и регрессионного анализа. Объектом анализа являются публичные компании развивающихся рынков, а именно стран БРИКС. Данные по компаниям были собраны с использованием базы Bloomberg за 4 года с 2013 по 2016 год. Всего за 4 года было собрано 5007 наблюдений. Основным критерием отбора компаний являлось наличие данных по выбранным переменным, характеризующим качество корпоративного управления. В таблице 2 представлено распределение наблюдений по странам.

Таблица 2

Распределение наблюдений по странам

Больше всего наблюдений относится к Индии и Китаю. По компаниям Бразилии и России было собрано наименьшее количество наблюдений, поскольку в данных странах меньше публичных компаний и существует проблема с раскрытием информации касательно корпоративного управления.

В таблице 3 представлен полный список переменных, которые будут использоваться в данном исследовании. В качестве зависимой переменной используется коэффициент дивидендных выплат (Div). Основные независимые переменные, связанные с качеством корпоративного управления в компании, были описаны ранее. Далее мы перейдем к обзору оставшихся контрольных переменных.

Таблица 3

Описание переменных исследования

Основные контрольные переменные, которые могут оказывать влияние на дивидендные выплаты, использованы по аналогии с исследованием Фамы и Френча (Fama, French, 2001). Это размер компании, ее рентабельность и возможности роста. Размер компании выражается через значение ее совокупных активов. В качестве рентабельности используется показатель рентабельности активов. Инвестиционные возможности характеризует годовой темп прироста активов. В исследовании Фамы и Френча авторы показали, что более крупные и рентабельные фирмы с низкими инвестиционными возможностями будут выплачивать дивиденды с большей вероятностью. Таким образом, в данной работе мы также ожидаем обнаружить данную взаимосвязь.

Переменная отношения нераспределенной прибыли к совокупному капиталу компании (RE/TE) характеризует стадию жизненного цикла в соответствии с исследованиями DeAngelo, DeAngelo, Stultz (2006) и Denis, Osobov (2008). Авторы обнаружили, что рост данного отношения свидетельствует о более зрелой стадии компании и положительно влияет на вероятность выплаты дивидендов.

Взаимосвязь между дивидендами и качеством корпоративного управления может меняться в зависимости от уровня риска компании. В исследовании Bhattacharya, Li, and Rhee (2016) авторы показали, что реализация outcome или substitute моделей напрямую связана с риском компании. В связи с этим в данной работе также используется риск компании, который характеризует бэта компании.

Также в данной работе используется коэффициент долга (Leverage) равный отношению балансовой стоимости совокупного долга компании к балансовой стоимости совокупного капитала. В предыдущей главе мы упоминали положительное влияние долга на снижение агентского конфликта. Однако в связи с тем, что долг выполняет дисциплинирующую функцию по отношению к действиям топ-менеджеров, роль дивидендов в разрешении агентского конфликта может снижаться. По этой причине мы ожидаем увидеть отрицательное влияние коэффициента долга на дивидендные выплаты.

Кроме того, мы решили протестировать еще одну характеристику совета директоров, а именно его размер (переменная BoardSize). Влияние размера совета директоров на агентский конфликт, и, следовательно, на дивиденды неопределенно. С одной стороны, отмечается, что в советах директоров с большим количеством участников мониторинг действий топ-менеджеров менее эффективен (Fama, 1980; Jensen, Meckling, 1976). В работе Yermack (1996) отмечается, что небольшие по размеру советы директоров более эффективным в принятии решений. Харис и Равив (Harris, Raviv, 2006) наоборот считают, что больший размер совета директоров обеспечивает оптимальный уровень мониторинга за топ-менеджерами, когда они более склонны действовать в своих интересах.

Наконец переменная Ownership характеризует долю государства в акционерном капитале компании. Поскольку в некоторых странах, например, в России, государственные компании обязаны выплачивать определенную часть прибыли в виде дивидендов, мы можем обнаружить значимое и положительное влияние данной переменной на коэффициент дивидендных выплат.

3.2 Статистический анализ данных компаний

После того как мы сформулировали гипотезы исследования, описали выборку наблюдений и переменные, мы можем приступить непосредственно к эмпирическому анализу. Прежде всего, необходимо проанализировать данные по компаниям с точки зрения статистики.

Для начала имеет смысл проанализировать базовые различия между компаниями в вопросе дивидендных выплат. Мы разбили базу данных на две части исходя из статуса выплаты дивидендов. Компании, для которых коэффициент дивидендных выплат равен нулю, относятся к неплательщикам, соответственно остальные компании относятся к группе плательщиков дивидендов. В таблице 4 представлены результаты анализа различий между плательщиками и неплательщиками дивидендов, а именно средние значения переменных по каждой группе, а также результаты t-test на значимые различия средних значений.

Таблица 4

Анализ различий между плательщиками и неплательщиками дивидендов

***, **, * характеризуют статистическую значимость на 1%, 5% и 10% уровне соответственно

Прежде всего, стоит отметить, что результаты анализа нашей выборки наблюдений соответствуют результатам исследования Фамы и Френча (Fama, French, 2001). Плательщики дивидендов характеризуются статистически значимо более высокими значениями размера активов и показателя рентабельности активов, но значимо меньшими темпами роста активов. Также в соответствии с результатами работы DeAngelo, DeAngelo, Stultz (2006) плательщики дивидендов являются более зрелыми компаниями, о чем свидетельствует статистически значимое большее значение показателя RE/TE.

Что касается остальных контрольных переменных, то уровень долга у двух групп компаний примерно одинаковый. У плательщиков дивидендов чуть более высокое значение уровня риска. Также у плательщиков дивидендов государство владеет статистически значимо большей долей акций.

Теперь перейдем к показателям качества корпоративного управления. Доля институциональных инвесторов в капитале компании значимо выше у плательщиков дивидендов, как и доля независимых директоров в совете директоров. Что же касается агрегированной оценки качества корпоративного управления, то она существенно не различается среди двух групп компаний.

Дальнейший анализ выборки будет напрямую связан с выявлением взаимосвязи между дивидендами и качеством корпоративного управления компаний. В таблице 5 мы разделили выборку на две части исходя из медианных значений переменных корпоративного управления с целью посмотреть, как различается коэффициент выплат у двух групп компаний.

Таблица 5

Анализ различий в коэффициенте выплат дивидендов в зависимости от значений показателей корпоративного управления компаний