Дипломная (вкр): Выявление и оценка факторов стоимости в сделках слияния и поглощения, где компанией-покупателем является фонд прямых инвестиций

Таблица 1.1. Сравнение типов фондов прямых инвестиций

Для подавляющего большинства инвестиционных компаний и фондов капиталовложение в непрофильные активы является формой прямых инвестиций. Другими словами, они приобретают не столько для того, чтобы получать свою часть текущего дохода от владения акциями компании, а с целью затем перепродать пакет акций. Подобные инвестиции способны обеспечить доходность на уровне от 50% годовых. Безусловно, при условии, что объект для вложения выбран качественно и адекватно.

Прямые инвестиции, как правило, относятся к категории альтернативных. Однако для многих развивающихся экономик, например для Китая, они являются ведущим источником финансирования, ежегодная «мощность» которого составляет многие миллиарды долларов (в первую очередь, речь идет о прямых иностранных инвестициях). В последнее 10 лет прямые инвестиции становятся все более популярными и в России. По существующим данным, около 40% собственников компаний готовы продать долю в бизнесе прямому инвестору.

Главным преимуществом прямых инвестиций является возможность получения средств, необходимых для реализации того или иного бизнес проекта. Вместе с тем в компанию вкладываются не только деньги, но и нематериальные средства - консультации со стороны прямого инвестора, его знакомства, связи, знания и авторитет. Более того, информация о том, что в компанию проинвестировал известный фонд прямых инвестиций, оказывает положительный эффект на имидж компании-цели с как делового партнера.

Инвестирование за счет прямых инвестиций несет в себе и некоторые существенные ограничения. Во-первых, прямой инвестор, вложивший деньги в компанию, ожидает их вернуть, получив определенную степень доходности. При этом доходность инвестиций должна держаться на уровне не ниже 30-40% годовых. Более того, для некоторых бизнес проектов предъявляются более высокие требования. Получение дохода может осуществляться за счет продажи доли стратегическому инвестору, выкупа этой доли менеджментом компании или ее реализации на фондовом рынке в рамках IPO.

Во-вторых, компания, стремящаяся привлечь прямого инвестора, должна быть готова к существенным корректировкам в системе управления, таким как переориентация на международные стандарты финансовой отчетности, изменения в структуре компании с целью увелечения ее прозрачности, смене менеджеров компании, ограничении на принятие финансовых стратегических решений (сделки слияния и поглощения например).

В третьих при совместной деятельности с прямым инвестором компания должна быть готова к комплексной процедуре юридической, финансовой, маркетинговой проверки (due diligence), технологической.

Размер компании, как правило, не имеет принципиального значения для привлечения прямых инвесторов. Многие участники данного рынка инвестируют средства в небольшие компании, годовая выручка которых не больше нескольких миллионов долларов. Приветствуется, чтобы компания не имела долговых и иных обязательств, имела соответствующие документы, подтверждающие права собственности компании, необходимые патенты и лицензии. Прямые инвесторы в большинстве случаев негативно оценивают наличие среди собственников компании государство или криминальные структуры, а также участие последней в корпоративных конфликтах.

1.2 Критерии отбора компаний-объектов для инвестирования

Фонды прямых инвестиций акцентируют внимание на приросте вложенных средств за счет увеличения капитализации портфельной компании, при этом потенциальная возможная отдача прямых инвестиций должна быть существенно выше, чем отдача по долговым инструментам, которые являются значительно менее рискованными.

По сравнению с классическими инвестиционными инструментами, высокую доходность прямых инвестиций способен обеспечить только стремительно растущий рынок товаров или услуг и безукоризненное исполнение бизнес плана роста компании на таком рынке. Каких-то определенных нормативов минимально необходимых темпов роста портфельной компании и размеров рынка сбыта, требуемых для того, чтобы гарантированно привлечь фонд прямых инвестиций, не существует, однако в России часто наблюдаются организации с ежегодным ростом продаж больше чем на 50% и действующие на рынках с оборотом более 500 миллионов долларов. Также важным критерием является способность компании убедить потенциального инвестора, что целевая компания имеет уникальные и защищенные преимуществам, позволяющие добиваться роста рынка быстрее конкурентов, стремительно увеличивая рыночную долю. Существует большое количество критериев оценки портфельной компании (интеллектуальная защищенность технологий, ключевые менеджеры и специалисты, государственное регулирование, товаро-заменители и пр.).

Любой управляющий фонда прямых инвестиций стремится к простоте инвестиционных проектов, прозрачности компаний, к максимально простым и адекватным критериям оценивания вложений. По этой причине прямые инвестиции иностранных ФПИ в России развиваются довольно медленно, ведь специфика российского рынка это высокие налоги, частые неплатежи, отсутствие грамотного и четкого государственного регулирования и защиты прав собственности, что приводит к возникновению сложных инвестиционных схем, которые комбинируют все возможные формы финансирования, что, безусловно, противоречит стремлению прямых инвесторов к простоте и прозрачности.

 Прямой инвестор, заинтересованный в инвестициях, должен либо абсолютно доверять своему партнеру по проекту и фактически быть готовым на совместное уклонение от действующих законов и налогов, утаивать прибыль, уводить часть бизнеса на черный рынок, закрывая глаза на высокий риск потери бизнеса и его репутации, либо обеспечить себя всеми возможными юридическими документами, экспертизой, защищаясь от последствий своей в определенной степени нелегальной деятельности. Все вышеупомянутое противоречит классическим принципам деятельности международных ФПИ и их заинтересованности в минимизации издержек.

1.3 Участие ФПИ в управлении портфельной компании

Одной из основных отличающих черт фондов прямых инвестиций является следующая - в отличие от других фондов, инвестирующих средства в публичные компании, ФПИ не только вкладывают финансовые средства, но еще и активно принимают участие в управлении портфельной компанией. В рамках прямого инвестирования действует международная классификация, в соответствии с которой фонд получает доли в уставном капитале портфельной компании в размере не менее 10%. Данное условие очень просто объяснить - приобретение не менее 10% компании дает право участвовать в принятии решений и управлении компанией.

Более того, фонды прямых инвестиций способны создавать стоимость в приобретаемой компании, используя различные ресурсы. В первую очередь речь идет о развитии финансовой составляющей компании и стратегическом управлении портфельной компании, повышении уровня ее прозрачности, в отличии от портфельных инвесторов, которые занимают в основном пассивную позицию по причине приобретения миноритарных пакетов.

Дэвид Глэдстоун и Лаура Глэдстоун (David Gladstone, Laura Gladstone, 2006) в своей работе, посвящённой изучению прямых и венчурных инвестиций, выделяют следующие ресурсы фондов прямых инвестиций, которые способны создать дополнительную стоимость портфельной компании:

)        Возможность эффективно перестраивать внутренние процессы в портфельной компании. С этой целью многие фонды привлекают своих менеджеров, специализирующихся в смежной отрасли, что и портфельная компания. Они могут применить свой опыт и контакты с менеджерами портфельной компании.

)        Возможность привлекать долговое финансирование на более выгодных условиях в виду того факта, что ФПИ, как правило, обладают хорошей кредитной репутацией. Согласно теореме Модильяни-Миллера, стоимость привлечения капитала остается постоянной вне зависимости от пропорции задействованного собственного и заемного капитала.

Однако теорема не оценивает влияние налогов от использования заемного капитала, которые позволяют сократить налогооблагаемую базу, за счет чего увеличивается чистая прибыль портфельной компании. Более того, использование заемного капитала повышает эффективность самой портфельной компании - она вынуждена эффективнее управлять денежными потоками, чтобы вовремя расплачиваться с долгами. Если говорить о рынке США, то финансовые обязательства довольно часто секьютеризируются и реализуются в виде CLO (collateralized loan obligations) и CDO (collateralized debt obligations).

)        Соответствие интересов менеджеров фонда прямых инвестиций и портфельной компании. В портфельных компаниях управление и собственность сосредоточены в одних руках. Если данная компания подходит под прямые инвестиции, то управление зачастую концентрируется в руках менеджеров этой компании. С другой стороны, если же это венчурная компания, фонд прямых инвестиций часто вмешивается в ее деятельность и менеджмент. Фонд вынужден усиливать свой контроль над венчурной компанией в том случае, если компания не достигает поставленных перед ней задач. Фонды прямых инвестиций, как правило, акцентируют внимание на долгосрочных целях, так как в отличие от публичных компаний, частные не подвергаются пристальному вниманию со стороны аналитиков, акционеров и других участников финансового рынка. Поэтому ФПИ очень часто производят серьезные видоизменения в их портфельных компаниях.

Таблица 1.1. Фонд прямых инвестиций: Ключевые отличия финансирования фондом от долгового финансирования

Источник: Агентство экономического развития Тольятти

Значимое преимущество работы с фондом прямых инвестиций заключается в том, что капиталовложения осуществляются не под залог активов портфельной компании, а также не требую фиксированных выплат годового процента доходности. Инвесторы ФПИ разделяют все риски проекта с другими акционерами портфельной компании. К недостаткам участия в акционерном капитале фонда прямых инвестиций можно отнести то, что портфельная компания должна направлять прибыль от своей деятельности на развитие компании в соответствии с заранее согласованным с фондом планом.

1.4 Разновидность выходов ФПИ из портфельных компаний

Фонд прямых инвестиций получает свою прибыль от вложений в виде разницы между ценой покупки портфельной компании и соответственно ценой ее продажи. Выше уже было сказано, что вложения ФПИ подразумевают приобретение акций закрытых и неликвидных компаний, по этой причине реализация их в ликвидные денежные средства на момент окончания срока инвестирования становится основной целью менеджеров ФПИ. Данный процесс получил название «выход» в соответствии с английским словом «exit». ФПИ используют большое количество способов осуществления выходов из портфельных компаний. Если провести ранжирование выходов, то можно выделить шесть основных примеров обращения инвестиции в наличные средства:

1)      IPO

Первый способ превратить инвестиции в наличные средства - это первичное публичное размещение акций компании. На фондовом рынке можно получить больше живых денег за портфельную компанию, чем любым другим способом, именно по этой причине целью большинства прямых инвесторов является IPO. Однако первое IPO является дорогим и сложным процессом, требующим соответствия компании международным стандартам отчетности, прозрачности, прибыльности и всестороннего раскрытия информации. Разместить акции компании способны многие инвестиционные банки и биржи мира, но лишь немногие из них специализируются на реализации малых и только развивающихся компаний2. Касательно банков, почти у всех инвестиционных банков существуют свои критерии размещения акций компании на бирже. Например масштабные национальные банки не выставят на биржу акции компании, если за них предлагают слишком маленькие в рамках их бизнеса суммы. Малые брокерско-дилерские компании могут не иметь достаточно квалифицированный персонал. Если портфельная компания удовлетворяет трем базовым критериям - быстрый темп роста, наличие большей прибили, чем средне отраслевой показатель, соответствующей минимальным требованиям биржи, то она является вероятным кандидатом для размещения акций на фондовом рынке. Однако количество акций, которое может быть продано во время первичного размещения, определяет посредник-андеррайтер. В некоторых случаях андеррайтер может вообще не разрешить размещение акций, иногда он разрешает инсайдерам реализовать только определенный процент акций. Тем не менее, в случае активного спроса со стороны биржевых игроков, андеррайтер обратится к собственникам портфельной компании с предложением выкупить акции для перепродажи на вторичном фондовом рынке. Более того, андеррайтер запрашивает гонорар за выступление в качестве гаранта размещения акций. Также следует отметить, что гонорары андеррайтеров увеличиваются пропорционально их риску. Безусловно, есть методы снижения рисков, например, предоставление андеррайтеру нескольких опционов на покупку акций.