Материал: Posobie_Semenovoi_E_D
Під інвестиційними ризиками розуміється можливість недоотримання запланованого прибутку в ході реалізації інвестиційних проектів. Об'єктом ризику в даному випадку виступають майнові інтереси особи-інвестора, який вкладає в проект в тій чи іншій формі свої кошти.
Для того, щоб оцінити ризикованість вкладень у різні активи, необхідно розуміти основні принципи розробки та управління інвестиційними проектами.
Суть інвестування полягає у вкладенні власного або позикового капіталу в певні види активів, які повинні забезпечувати в майбутньому отримання прибутку. Інвестиції можуть бути довгостроковими і короткостроковими.
Форми і зміст інвестиційних проектів можуть бути різноманітними: від плану виробництва нової продукції до оцінки доцільності нової емісії акцій діючого підприємства. Однак завжди присутній часовий лаг між моментом початку інвестування і моментом, коли проект почне приносити прибуток.
Критерій ефективності прийняття інвестиційних рішень полягає у наступному: інвестиційний проект вважається ефективним, якщо його доходність та ризик збалансовані в прийнятній для учасника проекту пропорції.
Формули розрахунку показників ефективності та їх характеристика наведені
в таблиці 7.1 [10, с. 136].
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
Таблиця 7.1 |
ПОКАЗНИКИ ЕФЕКТИВНОСТІ ІНВЕСТИЦІЙНОГО ПРОЕКТУ |
|||||||||||||||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|||||||
Показник |
Формула розрахунку |
|
|
|
Характеристика |
||||||||||
Чистий |
n |
Pi |
|
|
n |
|
|
Ii |
|
|
NPV – поточна вартість майбутніх |
||||
приведе- |
NPV = ∑ |
|
|
|
− ∑ |
|
|
|
|
|
грошових потоків. Показник відобра- |
||||
|
+ δ ) |
i |
|
(1+ δ ) |
i |
||||||||||
i=1 (1 |
|
i=1 |
|
|
|
||||||||||
ний дохід |
де P , P ,...P |
|
– |
|
грошові |
жає |
оцінку зміни |
економічного |
|||||||
(чиста |
надходження за |
n |
років |
потенціалу |
підприємства у випадку |
||||||||||
|
1 2 |
|
n |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
теперішня |
завдяки реалізації |
проекту; |
прийняття проекту до розгляду. |
||||||||||||
вартість) |
I1 , I2 ,...In |
– |
|
інвестиції |
За NPV > 0 можна розглядати питання |
||||||||||
(NPV) |
протягом |
n |
|
років; |
δ – |
про прийняття проекту. За NPV < 0 |
|||||||||
|
процентна |
|
|
|
|
|
ставка |
проект слід відкинути. За NPV = 0 |
|||||||
|
порівняння; |
і |
|
– |
|
|
період |
проект не збитковий, але й не принесе |
|||||||
|
отримання |
|
|
|
|
|
доходів |
прибутку. |
|
|
|||||
|
(вкладання коштів). |
|
|
|
|
|
Під |
час |
вибору |
альтернативних |
|||||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
||||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
проектів перевага віддається проекту з |
|||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
більш високим показником NPV. |
|||
157
Продовження таблиці 7.1
Індекс |
n |
|
|
|
Pi |
|
|
|
|
n |
Ii |
|
|
|
|
|
|
|
|
Завдяки РІ |
можна зіставити |
обсяг |
|||||
|
PI = ∑ |
|
|
|
|
/ |
∑ |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
||||
прибутко- |
(1 |
+ δ ) |
i |
|
+ δ ) |
i |
|
|
|
інвестиційних |
витрат |
з |
майбутнім |
||||||||||||||
i=1 |
|
|
|
|
|
i=1 (1 |
|
|
|
|
|
|
|||||||||||||||
вості (PI) |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
чистим грошовим потоком проекту. |
||||||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
Дає |
можливість |
проранжувати |
||||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
інвестиційні |
|
проекти |
за |
їх |
||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
привабливістю, але не характеризує |
||||||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
абсолютну величину чистого зиску. |
||||||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
Проект вважається доцільним, коли |
||||||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
значення РІ > 1. |
|
|
|
|||
Термін |
|
|
n |
|
Pi |
|
|
|
|
|
n |
|
Ii |
|
|
|
|
|
Один |
з найпоширеніших |
показників |
||||||
|
PVP = ∑ |
|
|
|
|
|
|
/(∑ |
|
|
|
|
|
|
|
|
/ n) |
|
|
|
|
|
|
|
|||
окупності |
(1+ δ ) |
i |
|
(1+ δ ) |
i |
оцінки проекту. Показує період, за |
|||||||||||||||||||||
|
i=1 |
|
|
i=1 |
|
|
|
||||||||||||||||||||
(PVP) |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
який |
буде |
|
відшкодовано |
суму |
||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
інвестицій. |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
Зазвичай |
використовується |
для |
||||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
порівняльної |
|
оцінки |
ефективності |
|||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
проектів, але може бути прийнятий як |
||||||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
критеріальний. |
|
|
|
|
||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
Основний недолік показника в тому, |
||||||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
що він не враховує ті чисті грошові |
||||||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
потоки, які формуються після періоду |
||||||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
окупності інвестиційних витрат. |
|
|||||
Внутрі- |
IRR = i1 + |
|
NPV1 |
× (i2 - i1 ) |
|
|
, |
|
|
|
Відображає граничну величину ставки |
||||||||||||||||
шній |
|
NPV1 − (NPV2 ) |
|
|
|
|
дисконту, вище якої проект стає |
||||||||||||||||||||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
||||||||||||||||||
коефіцієнт |
де і1 – |
|
ставка дисконту, |
за |
збитковим. |
|
|
Характеризує |
|||||||||||||||||||
рентабель- |
якої значення NPV додатне; |
максимально |
допустимий |
відносний |
|||||||||||||||||||||||
ності |
і2 – ставка дисконту, |
за якої |
рівень витрат, які можуть бути |
||||||||||||||||||||||||
(внутріш- |
проект стає збитковим, а |
здійснені у разі реалізації проекту. |
|||||||||||||||||||||||||
ня норма |
NPV – |
від’ємним; |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
IRR – |
ставка |
дисконту, |
за |
якою |
|||||||||||
окупності) |
NPV1 |
|
– |
|
значення |
чистої |
значення чистого приведеного доходу |
||||||||||||||||||||
(IRR) |
поточної вартості за і1; |
|
|
|
|
|
дорівнює нулю. |
|
|
|
|
||||||||||||||||
|
NPV2 |
|
– |
|
значення |
чистої |
Показує, за якою ставкою відсотка |
||||||||||||||||||||
|
поточної вартості за і2. |
|
|
|
|
|
інвестор повинен вкласти свій капітал, |
||||||||||||||||||||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
щоб |
ефективність |
фінансового |
||||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
вкладення дорівнювала |
ефективності |
|||||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
даного інвестиційного проекту. |
|
|||||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
Проект вважається ефективним, якщо |
||||||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
виконується така нерівність: |
|
|||||
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
IRR > і, де і – |
базова ставка відсотка. |
|||||
Оскільки приплив коштів за інвестиційним проектом розподілений у часі, його дисконтування здійснюється за деякою осередненою процентною ставкою δ (ставкою порівняння). Вона має відображати очікуваний осереднений рівень
158
позичкового відсотка на фінансовому ринку. Розрахунок майбутнього фінансового результату за певний період часу називається приведенням майбутнього грошового потоку до результату цього періоду, чи дисконтуванням.
Коефіцієнт дисконтування d = |
|
1 |
|
за обраної ставки δ іноді називають |
|
+ |
д |
||
1 |
|
|||
бар’єрним коефіцієнтом. В умовах інфляції коефіцієнт дисконтування обчислюється за формулою:
d = 1 ,
1 + д+ б
де α – показник інфляції за розглянутий період часу (як правило, рік), що відображає знецінювання коштів за цей час.
Якщо рівень інфляції високий, оцінка проекту з урахуванням і без урахування інфляції часто дає прямо протилежні результати.
Критерій NPV з урахуванням ризику може бути визначений через:
-розрахунок еквівалентного грошового потоку;
-коригування ставки дисконтування за фактором ризику.
Щодо розрахунку еквівалентного гарантованого грошового потоку, то NPV
визначається за ставкою дисконтування з безризиковою прибутковістю:
|
n |
|
NPV '= ∑[бX t /(1 + Kt )], |
|
t =0 |
де X 0 |
= C0 ; X t (t = 1,...,T ) – очікуване значення чистого грошового потоку; |
Кt – |
коефіцієнт еквівалентності за нейтрального відношення до ризику α = 1. |
Метод урахування ризику через збільшення ставки дисконтування
найпоширеніший у разі прийняття інвестиційних і фінансових рішень.
Оскільки ризик в інвестиційному процесі виявляється у вигляді ймовірного зменшення реальної віддачі від капіталу, порівняно з очікуваною, то можливим методом обліку ризику є додавання премії до процентної ставки, що характеризує доходність за безризиковими вкладеннями (наприклад, у державні короткострокові цінні папери).
159
Таким чином, необхідна для інвестора норма прибутковості від реалізації проекту визначається за формулою:
|
ks = krf |
+ rs , |
де krf |
– безризикова норма доходності; |
|
rs – |
премія за ризик. |
|
|
Чим вище ризикованість проекту, тим вищою має бути ризикова премія і |
|
відповідно, доходність. |
|
|
|
Найбільш використовуваний у практиці закордонних фірм метод |
|
обґрунтування ставки дисконтування – |
це визначення середньозваженої ціни |
|
капіталу підприємства (Weighted Average Cost of Capital – WACC). Вартість капіталу для фінансування проекту – це середньозважена величина вартості за кожним джерелом фінансування.
Як правило, виділяють чотири типи джерел фінансування:
-позика банків;
-вкладення інвесторів у пільгові акції;
-вкладення інвесторів у звичайні акції;
-реінвестування прибутку.
Виходячи з цього, середньозважену вартість капіталу можна знайти за
формулою:
|
|
WACC = Wd × kd + Wp × k p +Ws × ks + We ke , |
де Wd ,Wp ,Ws ,We – частка відповідного джерела в загальному обсязі інвестицій; |
||
kd |
– |
відсотки за кредит; |
k p |
– |
необхідна доходність пільгових акцій; |
ks |
– |
необхідна доходність звичайних акцій; |
ke |
– |
необхідна доходність за альтернативними інвестиціями. |
|
|
Коефіцієнти необхідної доходності включають безризикову ставку і премію |
за |
|
ризик, які визначаються: загальноекономічними умовами, станом ринку, |
160
інвестиційними та фінансовими рішеннями компанії; фінансовими потребами для інвестиційного проекту.
Існує інша модель, завдяки якій можна більшою мірою врахувати ризик в обґрунтуванні ставки дисконтування. Це модель визначення ціни капітальних активів (Capital Asset Pricing Model – САРМ). Основний принцип САРМ застосовується в інвестиційному аналізі, оскільки дана модель являє собою метод оцінки скоригованої на фактор ризику вартості капіталу фірми, необхідної для реалізації проекту.
Відповідно до моделі САРМ очікувана норма прибутковості акції компанії (ціна акціонерного капіталу) розраховується як сума вільної від ризику норми прибутковості та відповідної ризикової премії, що визначається ринком:
ks = krf + (km - krf ) ×вs ,
де krf – безризикова ставка;
km – середньоринкова доходність акцій;
вs – рівень систематичного ризику проекту.
Коефіцієнт вs є оцінкою систематичного ринкового ризику. Чим вище коефіцієнт, тим вище систематичний ризик. За акціями він коливається від 0,5 до 1,5. Коефіцієнт вs звичайної акції вказує, на скільки відсотків наближено зросте
(знизиться) норма прибутку акції, якщо норма прибутку ринку зросте (знизиться) на 1 %. Тобто це означає, що коефіцієнт вs певної акції показує, якою мірою норма прибутку акції реагує на зміни, котрі відбуваються на ринку в цілому.
Коефіцієнт систематичного ризику j-го активу визначається за формулою:
в = VRi R ,
DR
де R – загальноринковий середній рівень норми прибутку; Ri – норма прибутку j-ro капітального активу (акції);
VRi R – коваріація величин;
161