Дипломная (вкр): Моделирование процентной ставки

Как правило, заседание начинается с короткого обсуждения решений и пресс-релиза прошлой встречи. Затем переходят к заслушиванию доклада по состоянию внешнеторговых связей и обменного курса национальной валюты, после чего управляющие и представители ФРБ начинают задавать вопросы, проясняя неточности. Когда, все становится ясно, переходят к голосованию по вопросам, касающихся данной сферы.

На следующем этапе обсуждают долгосрочные цели развития национальной экономики. Представители бюро статистического анализа проводят доклад о современном состоянии экономики. Данный материал также изложен в “Зеленых книгах”, которые высылаются участникам заранее. Термин во многом объясняется цветом обложки. Затем каждый представитель ФРБ дает собственный прогноз развития событий, основанный прежде всего на опыте исследований в представляемом округе, управляющие ФРС дают прогнозы развития экономики США. Как правило, председатель комитета обычно не дает прогнозов. В зависимости от того, стоит ли на повестке заседания пересмотр долгосрочных целей, проводится голосование. Обычно эта процедура проводится 2 раза в год. И если на встрече принято решение пересмотреть долгосрочные ориентиры национальной экономики, в конце данного этапа также проходит голосование, где методом большинства определяется курс развития экономики: темп роста денежной массы и ее величина по агрегатам (обычно М1 и М2), учетная ставка. По традиции, участники заседания не обсуждают краткосрочную монетарную политику до следующего этапа.

Финальным этапом и, возможно, самым главным является решение участников по вопросу монетарной политики. Перед собравшимися комитет по кредитно-денежным вопросам представляет доклад, где вынесены 3 возможных сценария развития экономики при возможных изменениях ставки по федеральным фондам. Данные прогноза представлены в “синих книгах”, которые также как и зеленые названием совпадают с цветом обложки. В зависимости от обстоятельств встречи сценарии разнятся, но классический вариант выглядит следующим образом:

Ø  Альтернатива A Понижение ставки на 25 п.п. (Смягчение политики)

Ø  Альтернатива B Неизменная ставка

Ø  Альтернатива С Повышение ставки на 25 п.п. (Ужесточение политики)

Далее председатель комитета делает свой прогноз и выдвигает на рассмотрение предложение (директиву) - какую из рассматриваемых альтернатив выбрать и в какой форме. Затем он, по очереди призывает высказать свое мнение участников собрания, не только голосующих членов FOMC, но и представителей ФРБ без права голоса. Участники не обязаны придерживаться директивы председателя. После окончания обсуждений секретарь объявляет начало голосования и участники голосуют «за» либо «против» предложенной директивы.

После окончания заседания FOMC объявляет результат встречи в виде изменения ставки по федеральным фондам. Наряду с этим, комитет публикует предложение будущих возможных тенденций в монетарной политике (balance of risks statement).

Данный элемент в последнее время несет все больше значимости для рынка и финансовых структур так как во многом формирует ожидания в обществе относительно будущей ставки. Хотя эксперты расходятся в своих убеждениях что же все-таки он точно значит. Некоторые считают его индикатором того что, политики пока не могут пойти на решительный шаг изменения ставки и хотят оповестить рынок, что скорее всего примут определенное решение на следующей встрече. Другие полагают, что данный элемент формирования ожиданий дает понять как ставка изменится в период времени между регулярными заседаниями [7]. Несмотря на то, что на сегодняшний день нет ясного определения данному инструменту, не стоит пренебрегать его значимостью.

Таким образом, одним из главных результатов встречи является решение по дискретному изменению ставки по федеральным фондам в базисных процентных пунктах. Например повышение на 25 процентных пунктов, что равно четверти процента, или снижение на 50 процентных пунктов. Часто ставка остается неизменной. Максимальное зарегистрированное повышение ставки - 75 п.п., максимальное снижение - 50 п.п. за рассматриваемый период времени.

Конечно, комитет по открытым операциям не своими силами проводит торги для поддержания целевого уровня ставки по федеральным фондам, а издает положения, в которых подробно расписаны цели и задачи перед исполняющими органами. Далее Торговая палата ФРБ Нью-Йорка следуя данным положениям, торгует невостребованными государственными резервами для поддержания необходимого уровня ставки. Данный процесс можно увидеть на следующем графике:

Рис. 2 Пример операции покупки гос. обязательств на открытом рынке

На горизонтальной оси отмечены резервы в банковской сфере, а на вертикальной - ставка по федеральным фондам. Кривая спроса отражает желание банков хранить избыточные резервы. При росте ставки издержки упущенных возможней растут, так как банки отказываются от возможности дополнительно заработать на отдаче своих избыточных резервов в долг другим банкам и, соответственно, они стараются эту возможность не упускать. Величина спроса на резервы в экономике падает. За кривую предложения отвечают два сегмента. Первый - величина невостребованных резервов (Rn), резервы обращаемые через операции на открытом рынке (вертикальный сегмент). Второй, (горизонтальный сегмент) - величина предлагаемых резервов прямо через ФРС по учетной ставке (Rs). Равновесие устанавливается на пересечении. Например, при проведении стимулирующей монетарной политики, FOMC решает понизить ставку по федеральным фондам. Для этого Комитет скупает государственные обязательства, тем самым увеличивая величину невостребованной наличности. Кривая предложения сдвигается вправо, равновесие устанавливается на новом пересечении кривых (см. рисунок 2). Ставка падает да уровня . Далее, через механизм трансмиссии импульс передается на ставку процента на рынке, так как ставка по федеральным фондам целиком и полностью управляет желанием банков увеличивать денежную базу, и следственно, понижать ставку процента на рынке, стимулирую инвестиции в реальный сектор и рост выпуска в краткосрочном периоде.

Стоит отметить, что целевая ставка не всегда соответствует реально сложившейся на рынке, эффективной ставке по федеральным фондам. Это объясняется постоянными колебаниями спроса на резервы. Для решения этой проблемы штаб торговой палаты ежедневно осуществляет мониторинг рынка резервов и проводит корректирующие операции по поддерживанию целевой ставки. Таргетирует ее на определенном уровне, заданным FOMC на интервал времени между заседаниями регулятора.

.3 История развития FOMC

Свое начало FOMC берет с Банковского акта 1935 года, который был выпущен с целью замены предыдущей структуры (OMPC). События Великой депрессии (1929-1933), разрушившие экономику США несомненно, способствовали данному факту. Страна нуждалась в мощном и решительном регуляторе, который мог точечно подкорректировать стимулирующие силы и выводить экономику из спада.

Комитет по операциям на открытом рынке практически не изменял свою форму с течением времени. Однако он эволюционировал, приспосабливаясь к изменяемой структуре ФРС и ожиданиям общества, относительно того, насколько он должен быть открыт.

Сейчас основной темой спора является время публикации отчетов и стенограмм заседаний. Временной лаг их выпуска снижает предсказательную способность решений по изменению ставки. Как писал Blinder в одной из своих работ [10]: «Делая свои решения более очевидными для рынка, Центральные банки делают решения рынка в ответ на монетарную политику более очевидными для себя. И это позволяет более эффективно управлять экономикой». Защитники же более секретного режима центральных банков утверждают, что немедленная публикация стенограмм снизит стимул участников дискуссий и голосований выражать свои подлинные мнения. Другими словами, они считают, что шаг в сторону большей открытости снизит независимость регулятора.

Тем не менее, последние шаги FOMC, направленные на сокращение информационного лага говорят постепенном открытии органа обществу.

С начала своего существования по 1967 год, Комитет оповещал публику в формате ежегодного отчета по принимаемым решениям (Record of policy actions) в течение года. Отчет обычно содержал минимальную информацию по причинам принимаемых решений и составлял обычно не более 5 страниц.

В 1967 году регулятор начал публиковать немногим более детальный отчет о проведенном заседании, и предавать его общественной огласке спустя 90 дней после встречи. В этом же году FOMC начал издание документа отражающего индивидуальные преференции участников заседания (Memorandum of discussion). Однако лаг его публикации составлял 5 лет. Спустя 9 лет его заменили на стенограммы (transcript), которые содержат подробные реплики всех присутствующих на собрании членов Комитета. Стенограммы лишь подвергаются небольшой коррекции для повышения смысла и исправления ошибок. Но лаг по-прежнему остался на уровне 5 лет, что сохранилось по сей день.

В тот же год (1976) FOMC сократил лаг публикации детального отчета (minutes) до 30 дней.

Комитет начал публиковать итог заседания незамедлительно после заседания только в 1994 году. Ранее результаты оповещались спустя 3-х недельный период в документе под названием “minutes”, и рынок мог только догадываться какое было принято решение. Эффективность монетарной политики подвергалась большому сомнению ввиду тяжелого и замедленного реагирования рынка. Перенос даты публикации результатов, как часть процесса по повышению прозрачности регулятора, несомненно, привел к снижению лага реакции и рынка, и финансовых институтов на монетарные шоки, и как результат - это вылилось в повышения эффективности операций на открытом рынке, как инструмента монетарной политики.

В 1999 году FOMC начал анонсировать предложение будущей возможной политики (bias или balance of risks statement) сразу после заседания, в 2002 году - поименный результат голосования и краткое обоснование (statement).

Подробно историю публикации результатов заседаний можно изучить на следующей схеме, резюмируя вышесказанное:

Рис. 3 Публикация результатов заседаний FOMC

В декабре 2004 года регулятор сократил вдвое лаг между заседанием и публикацией отчета (minutes). С 2004 года по настоящее время лаг составляет всего 3 недели.

Не смотря столь скорое оповещение общества довольно детальным отчетом о прошлой встрече, лаг публикации стенограммы (transcript) составляет 5 лет. Это довольно продолжительный период времени.

Ввиду того, что во FOMC при голосовании по негласным традициям не принято выражать массовое несогласие с представленной на собрании директивой. Официальная мера разногласия, полученная из количества проголосовавших за и против, не может дать однозначный ответ на то как более ранняя публикация стенограммы может повлиять на предсказательную силу следующих шагов Комитета. Значит, данная проблема требует глубокого внимания.

На этот вопрос можно ответить, анализируя индивидуальные преференции голосующих участников, которые содержаться подробно изложенные в стенограммах заседаний. Что и является основной целью данной работы.

.4 Современное состояние и степень изученности проблем моделирования решений FOMC

В основе многих работ по данной тематики лежит концепт функции реакции, подробно изложенный в исследовании (Taylor, 1993). Суть заключается в том, что политик или экономист считает оптимальной ставку по федеральным фондам, или базовую ставку процента в случае многих европейских банков в зависимости от основных сложившихся на данный момент времени экономических индикаторов: безработицы, темпа роста выпуска, инфляции, валютного курса и других менее значимых показателей.

Крайне полезен оказался опыт исследования (Sirchenko, 2013). Данное исследование очень близко по духу анализа влияния меры разногласия на предыдущем заседании на предсказание настоящего. На примере центрального банка Польши, автор показывает, используя актуальные на критический момент прогноза данные, что если бы центральные банки публиковали в открытом доступе стенограммы, предсказательная сила бы возросла. Следственно, лаг в публикации развернутых данных о проведенных заседаниях отрицательно сказывается на способности рынка ожидать изменения со стороны монетарных властей.

Чтобы ответить на главный вопрос данного исследования достаточно полезным предстал материал работы Ellen E. Meade ([21], 2005). В этой статье автор использует собственно собранные данные по степени неофициального разногласия между членами FOMC, полученные выявляя индивидуальные преференции членов Комитета из стенограмм. Этот подход, с точки зрения методологии, оказался крайне близок данной работе. Однако выборка составила меньшее количество лет (1989 - 1997), по сравнению с данным исследованием. Эти уникальные данные автор использует для подтверждения гипотезы о том, что наличие предложения по дальнейшему изменению политики (bias), а также внесение данной повестки на голосование может скомпенсировать несогласованность по вопросу ставки по федеральным фондам и достичь консенсуса.

Также достаточно активно позицию по феномену неофициального разногласия выражает Blinder (Blinder, 2001, стр. 39). Он утверждает: «В Комитете по операциям на открытом рынке многие решения принимаются единогласно, хотя это далеко не отражает их настоящих предпочтений». Люди не голосуют явно за ту или иную альтернативу, а отдают голоса «за» или «против» директиву председателя, чаще всего склоняясь в его сторону. Blinder делает акцент на том, что уровень единодушия может зависеть от влияния и лидерских способностей председателя. Также на величину меры неофициального разногласия влияет структура заседания. Так например, во времена председательства Greenspan мера официального разногласия была ниже. Это статистически подтверждается тем, что председатель первым высказывал свою директиву, чем мог теоретически направить голоса неопределившихся членов в свою сторону.

В этой связи, крайне полезна для углубленного анализа меры неофициального разногласия другая работа Ellen E. Meade ([20], 2010). В данном исследовании автор доказывает гипотезу о наличии феномена снижения разногласия с течением времени заседания. Также порядок обращения к участникам заседания оказался статистически значимым на величину итоговых голосов против директивы.

Глава 2. Общая характеристика поведения процентной ставки экономики США и процесса принятия решений FOMC

.1 Обзор основных тенденций в сфере рынка кредитования

Ставка по федеральным фондам оказывает весомое влияние на ключевые показатели благосостояния граждан. Так в краткосрочном периоде она прямо пропорционально определяет ставку процента, от которой в свою очередь зависит потребление и инвестиционные расходы, а также денежная база, а в следствии и инфляция. В долгосрочном же периоде косвенно имеет влияние на ипотечную ставку и инфляционные ожидания и сбережения граждан.

Из этого следует, что монетарные власти могут повлиять на экономическую активность для стабилизации экономики в краткосрочном периоде. Понизить фондовую ставку во время спада, и повысить в следствие высокой инфляции и относительно низкой безработицы.

Рис. 4 Динамика фондовой ставки и ставки процента в экономике США

Как можно отметить, участки рецессий - заштрихованные полоски (см. рис. 4) соответствуют резкому и стремительному сокращению ставки по федеральным фондам. Во время финансового кризиса 2008 года целевая ставка 2 раза снижалась по 0,75 п.п., а также несколько раз по 0,25 п.п. в преддверии начала снижения активности. Таким образом, регулятор стимулировал экономику посредством снижения целевой ставки, скупая государственные обязательства и впрыскивая невостребованные средства. Более низкая ставка по фондам давала возможность банкам, входящим в ФРС (около 70% от числа всех банков) брать более дешевые дополнительные резервы и, тем самым иметь конкурентное преимущество перед остальными банками, так как они теперь могли кредитовать граждан по более низкой ставке. Следуя данной логике, корреляция между целевой ставкой FOMC и ставкой процента должна быть достаточно тесной, о чем можно убедиться из графического анализа (см. рис. 4).